化工板块是典型的周期性行业，周期性行业普遍适用PB-ROE估值讨论框架。周期性公司是指业绩表现与宏观经济周期高度相关的股票，在分析周期性公司时，常采用PB-ROE 框架。市净率PB反映了市场对公司净资产价值的评估，对于周期性公司，其资产相对稳定，不像盈利那样随周期大幅波动，净资产收益率ROE反映了公司运用净资产获取利润的能力,可以清晰展现公司在不同周期阶段的盈利能力变化。以PB作为纵轴，以ROE作为横轴，按照不同年度的PB-ROE值可以画出一个散点连线图，每个点和零点构成的斜率，也可以理解为市盈率PE。按照这个方法论，可以得到基础化工板块的PB-ROE历史复盘。尽管个别年份PB可能随市场流动性出现异常波动，但整体上仍存在一些客观规律。PB-ROE散点连线图中点与点之间按照年度顺序的移动大致呈现出顺时针转动的规律，代表着整体板块历来先拔估值，再盈利跟上的过程。按顺时针转动一周为一个周期，图中呈现较为完整的共有三个周期，分别是：（1）2008年-2013年为一个周期；（2）2013年-2019年为一个周期；（3）2019年到2024年为一个周期。
以24Q4-25Q3为一个周期的PB-ROE点位，当前相比24年PB有所修复，但ROE仍处于过去十年以来的低位，因此PE的提升也非常显著。结合往年经验往后看，2026年大概率由企业盈利提升来消化PE，但这个过程中PB仍会提升。考虑到全球供应链稳定性比五年前更加稳定，在没有黑天鹅事件的情况下，我们认为这一轮周期回升会比2020-2021年更加温和。
基础化工板块PB-ROE周期回升的动力主要来自于四点，分别为（1）产能周期的回升；（2）“十五五”稳增长的诉求；（3）政策引导或行业自发的反内卷；（4）PPI修复，进一步补库。接下来我们将分点叙述：
在东北策略《朱格拉周期的错位》的报告中提到，每个以工业为基础的国家，均遵从朱格拉周期的规律，其周期长度会受产业变迁、政策、风险事件等影响，但基本在 8-10 年左右。根据历史经验，化工行业上一轮板块产能周期是2009年见底，2012年见顶，随后又在2016年见底，持续时间约7-8年，在建工程的同比低点或高点可能会比资本开支稍晚一些。我们认为，2026年为大多数化工细分行业产能周期底部、行业产能利用率相对低点位置，后续随需求增长，产能周期、产能利用率将触底回升。化工行业本轮产能周期于2016年开始触底反弹，2024-25年为各个行业产能逐步建成的年份，截至24年资本开支增速显著放缓，甚至25Q3资本开支降幅收窄，在建工程同比也显著下降。考虑到建成后，还有一定产能爬坡时间，我们认为2026年为大多数化工细分行业产能周期的底部、行业产能利用率相对低点位置，后续随需求增长，产能周期、产能利用率将触底回升。
根据《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》，到2035 年，人均国内生产总值达到中等发达国家水平，基本实现社会主义现代化。2035年人均国内生产总值2万美元，“十五五”期间保持4.5-5%的年均增速。
我国经济内循环的主要矛盾绕不开消费和地产。除了社会阶层的极端顶层和极端底层，房价下跌，资产负债表受损，造成消费意愿下滑，宏观层面体现为内需不足。2025年7月，原中央财经领导小组办公室副主任尹艳林接受 21 世纪经济报道记者提问，阐述了 “十五五” 经济增长目标等内容，重点提到今后一个时期要扩大有效需求，首先要推动房地产市场止跌回稳，尽快修复资产负债表，提升居民消费能力，止住房地产投资下滑趋势。我们认为，2026年是十五五开局之年，我们有望在2025年中央经济工作会议以及2026年两会之后看到更多稳增长、稳地产的政策。
2025年7月18日，工信部总工程师谢少锋表示，工信部将实施新一轮钢铁、有色金属、石化、建材等十大重点行业稳增长工作方案，推动重点行业着力调结构、优供给、淘汰落后产能。2025 年 9 月，工信部等七部门联合印发了《石化化工行业稳增长工作方案（2025—2026 年）》。方案提出两年石化化工行业增加值年均增长 5% 以上，经济效益企稳回升。根据国家统计局数据，8月份规模以上工业企业利润由7月份下降1.5%转为增长20.4%。9月份规模以上工业企业利润同比增长 21.6%，较8月份加快1.2个百分点。
政策引导或行业自发的反内卷将为基础化工板块企业盈利回升注入动力。无序的价格竞争会导致所有企业都遭受亏损（价值毁灭）的局面，过去互联网企业有剩者为王的商业逻辑，争夺流量打价格战，胜出之后低边际成本扩张，这种模式在一定时期内取得了成功。但与此同时，生产型企业为了市场份额打价格战，如果没有陡峭的成本曲线，盲目低价竞争，可能会陷入“谁都熬不死谁”或者“等待同归于尽”的局面。因此，我们认为，反内卷的目的是为了修正无序的价格竞争。
2024 年7月，中央政治局会议首次提出“防止内卷式恶性竞争”，强化市场优胜劣汰机制，畅通落后低效产能退出渠道；同年12月，中央经济工作会议将综合整治“内卷式”竞争，规范地方政府和企业行为作为2025年重点任务之一。进入2025年，“反内卷”政策持续推进。 2月25日，国家市场监管总局召开部分企业公平竞争座谈会，并于5月19日发布整治“内卷式”竞争十项措施。6月《反不正当竞争法》完成修订，健全完善反不正当竞争规则制度，随后人民日报发文对光伏行业“内卷”案例进行剖析；2025年7月发改委、市监局发布《中华人民共和国价格法修正草案（征求意见稿）》。
反内卷的动力，一方面来自于政策引导，另一方面也来自于行业自发。以PTA和聚酯为例，2025年10月29日，工信部组织召开PTA及瓶级聚酯切片产业发展座谈会，PTA和瓶片行业联合推动装置检修频率增加和供应商联合减产，短期内有效缓解了供应过剩压力（我们在下一章会详细阐述）。我们认为，至少有三个因素会促进行业形成自发的反内卷，按照逻辑重要性排序分别为：没有生产企业盈利、行业需求增速较快、供给格局较优。
库存周期讨论的是产成品库存，库存周期的讨论需要区分产业链上下游的库存，上游的库存是工厂库存（狭义库存），下游的库存是经销商库存和使用终端库存，上下游库存的加总是广义库存。从微观经济学规律上讨论，分析下游的库存行为是判断价格趋势的核心，一般而言，当下游主动补库或者库存高位，往往是价格上行或者低位，而当下游主动去库或者库存低位，往往是价格下行或者低位。但从统计方法上来说，下游的库存由于主体众多而非常分散的，而上游的生产厂商则相对容易统计，因此许多库存数据是厂商库存。厂商的库存受到下游的库存水平以及行业产能和利用率等多个因素的影响，一般而言，当下游的经销商和终端在主动去库的时候，往往需求偏淡，厂商的库存水平也往往较低，反之亦然。因此分析上游产成品库存或有一些启发意义。
2025年化工行业有所补库，2026年补库预计更加积极。从统计局化工制造业产成品存货来看，25年同比温和回升，2月产成品存货同比增长为1.4%，随后自春季起快速上行，至3月升至3.1%，4月进一步提升至5.3%，5月和6月分别为6.1%和6.4%的高位。进入下半年，产成品存货同比增速有所回落，7月和8月分别回落至5.7%和5.1%，9月略有回升至6.1%，整体维持在5%-6%区间。我们认为，25年的补库仍然是较弱的，因为化工品PPI仍处于下降区间，只是在今年一季度以及9月出现较为明显的降幅收窄，年初1月PPI当月同比为-4.0%，2-3月降幅维持在-3.6%，为年内相对收窄的阶段，6月同比降至-6.1%，创近年新低，进入下半年降幅继续扩大，7月为-6.5%，8月略有缩窄至-5.7%，9月为-5.2%，10月回落至-5.0%，但整体仍处于负值中较大降幅区间。因此，到明年，随着产能周期的反转，稳增长政策的实施，行业反内卷的深入，价格有望企稳上行，下游补库会比今年更积极。
在上一章节的讨论框架下，我们认为大多数化工周期细分方向在2026年均有潜在投资机会。如果我们要选出超额会比较明显的周期方向，除了从行业供需平衡的角度来筛选，也可以结合行业反内卷的情况来筛选。而筛选条件可参考前文中提到的：符合国家政策导向、没有生产企业盈利、行业需求增速较快、供给格局较优。我们认为光伏上游工业硅产业链、涤纶长丝和PTA产业链是比较符合多个条件的，同时我们也讨论了钛白粉行业的情况，这一行业在25Q3陷入了加工环节的全行业亏损。
硅产业链为本轮“反内卷”政策的关注重点。2025年8月，国家六部委联合召开光伏产业座谈会，进一步规范光伏产业竞争秩序，以市场化法治化方式推动落后产能有序退出，遏制低价无序竞争。近期，硅料龙头企业协鑫集团董事长朱共山表示，17家硅料企业已基本同意搭建联合体，预计于2025年内完成。多晶硅（主要标的由东北证券电新团队覆盖）则是制造硅片、电池片和组件的基础，工业硅是生产多晶硅的关键原料。工业硅作为硅产业链的上游随着“反内卷”政策持续演进有望破局，硅产业链行业景气有望触底回升。
从供给端来看，2025年新增产能压力犹存，月度产量受工业硅价格跌落至成本线以下影响显著回落。2025年，国内工业硅新项目产能释放压力犹存，截至2025年10月，国内工业硅产能达到788万吨/吨，较2024年底增长近8%，产能扩张节奏趋缓，从产量情况来看，2025Q1工业硅产量水平同比小幅回落，二季度以来由于新增产能爬坡动能显著弱于去年同期，产品价格水平持续回落至历史低位，月度产量较去年同期出现大幅回落，根据百川盈孚数据，2025年1-10月国内工业硅产量为333.93万吨，同比下降16%。
2026年新增产能释放节奏预计进一步放缓。工业硅行业在经历2021年的高景气后进入了新增项目的密集投产期，主要集中在新疆、内蒙、甘肃等西北地区落地，2026年仍然近70万吨项目产能处于在建或规划中，新产能释放压力犹存，但考虑到25Q2工业硅现货价格跌幅较快，已触及或跌穿主产区成本线年部分新增产能的投放已延期，未来在建或规划产能的投产将较大程度取决于行业盈利水平的修复以及下游相关产业的配套需求，工业硅新增项目的释放节奏预计进一步放缓。
从下游消费情况来看，光伏需求回落拖累整体消费。工业硅由于其优异的理化性质广泛运用于铝合金、有机硅以及多晶硅领域，终端下游逐步拓展至国防军工、信息产业、新能源等相关行业。根据百川盈孚数据，2019年-2024年国内工业硅表观消费量由156.87万吨增长至401.25万吨，复合增速达到21%，主要由于随着地产以及光伏行业技术的快速迭代和市场规模大幅增长，有机硅及多晶硅相继接力铝合金成为工业硅近年来增长的核心驱动来源。2025年以来，有机硅及硅铝合金需求仍保持稳定增长，但由于光伏需求放缓及去库压力导致工业硅消费量出现回落，2025年前三季度国内工业硅表观消费量为238.15万吨，同比下降21%。
从消费结构来看，2025年多晶硅仍为核心需求来源，但消费占比有所回落。2022年以来，随着光伏新增装机量的持续高速增长，多晶硅已接力有机硅成为工业硅下游核心需求，根据百川盈孚数据，2025年9月国内工业硅消费结构中多晶硅占比达到49%，较2024年底下降约5pct，有机硅和铝合金占比分别为30%、20%。
今年6月以来，“反内卷”政策进一步明确，光伏行业“反内卷”逐步推进，工业硅价格逐步扭转颓势。2025年H1，工业硅价格整体呈现单边下行趋势，一方面下游光伏需求疲弱，另一方面煤炭价格下行带动原材料成本支撑减弱。4月份受关税战影响，工业硅价格一度下探至近十年历史低位。6月以来，随着“反内卷”政策定调并持续推进，工业硅及下游产品价格有所回升，扭转颓势，根据百川盈孚数据，截至2025年11月5日，我们跟踪的国内工业硅参考均价为10600元/吨，较6月低点反弹约4%，处于近十年5%历史分位，仍处于底部区间。
从行业盈利情况来看，工业硅价格跌幅大于成本端降幅，我们跟踪的工业硅价差处于历史低位。2022年下半年以来，随着工业硅新增项目产能进入密集投放期，工业硅价格快速回落，但原材料成本端降幅有限，此外部分地区取消优惠电价导致核心成本电力成本上升，导致工业硅盈利回落至谷底，根据百川盈孚数据，截至2025年11月5日，国内工业硅价差为665元/吨，处于2016年以来2.2%的历史分位。
节能降碳是工业硅“反内卷”重要的政策路径。2021年能耗双控背景下工业硅现货价格突破历史高位，2022年至今在大规模新增产能释放投产背景下，工业硅价格持续调整，2023年以来政策对供给端的约束重回关注，工业硅作为高能耗产品，其产能更新淘汰对行业供给格局优化的影响或不可忽视。2017年，云南、新疆政府对当地工业硅产能天花板作出限制；2023年6月，国家发改委发布《工业重点领域能效标杆水平和基准水平（2023 年版）》，增加工业硅等11个领域进行节能降碳改造，其现有产能、新入产能均受能耗限制，且原则上应在202年底前完成技术改造或淘汰退出；2023年12月，国家发改委发布《产业结构调整指导目录（2024年本）》，明确（1）12500 千伏安以下普通铁合金矿热电炉于2025 年底前淘汰；（2）2×2.5 万千伏安及以下普通铁合金矿热电炉列入限制类目录，禁止新建并督促改造；2024年5月，国务院发布《2024—2025年节能降碳行动方案》，要求合理布局硅、锂、镁等行业新增产能；到2025年底，有色金属行业能效基准水平以下产能完成技术改造或淘汰退出。随着本轮反内卷及节能降碳政策持续推进，工业硅作为硅产业链上游核心原材料，其供给格局有望迎来改善，叠加需求端韧性十足，工业硅行业景气有望触底回升。
除了多晶硅，有机硅是工业硅另一主要下游。有机硅产业链以工业硅为起点，与甲醇反应合成单体（其中甲基单体是目前应用最广泛的单体，占比达到90%以上），再由水解工序制得D4、DMC为代表的有机硅中间体以及110生胶或107胶等基础聚合物，再进而制得各种各样的终端下游产品。目前有机硅单体主要采用直接法合成甲基氯硅烷工艺，即硅单质和氯硅烷气体在铜催化剂存在下，经气固相流化反应可生成甲基氯硅烷的混合物，合成反应机理复杂、副反应多，除主产物二甲单体外还产生众多副产物，部分副产物不仅利用价值低，消化处理也存在一定难度，降低了经济和环保效益。因此，单体合成中二甲选择性的提高是企业核心竞争力的重要体现。
从供给端来看，本轮有机硅扩产已基本结束，2025年产能利用率有效提升。在经历了2021年的高景气后，国内有机硅产能进入高速增长期，根据百川盈孚数据，截至2025年10月，国内有机硅DMC产能为344万吨，较2024年底同比持平，本轮国内有机硅新增项目产能释放基本结束，产能利用率达到72%，较2024年同比提升6.45pct。考虑到当前有机硅价格下行业仍然处于亏损状态，未来产能落地节奏预计放缓，国内有机硅供给格局有望迎来改善。
需求端：地产终端需求转弱，但在新能源、家电等领域带动下需求仍然保持稳定增长。根据百川盈孚数据，2019年以来国内有机硅表观消费量保持稳步增长，2019-2024年复合增速达到近11%， 2025年1-9月国内有机硅表观消费量达到151.28万吨，同比大幅增长20%，尽管下游建筑建材需求仍处于回落状态，但随着有机硅在新能源、家电以及电子等领域的渗透率提升，有机硅需求仍然维持较快水平增长。
从出口端来看，2025年国内有机硅出口量维持高位水平。2023H2以来，海外去库逐步进入尾声，有机硅景气触底且有所回升，根据海关总署数据，2023年8月国内有机硅DMC出口量同比转正，2024年海外有机硅需求持续旺盛，国内有机硅出口量达到54.57万吨，同比大幅增长34%，进入2025年，国内有机硅月度出口量仍维持在约5万吨的高位水平，2025年1-9月国内有机硅出口达到42.01万吨，同比增长2.3%，海外随着海外进入降息周期，预计海外有机硅有望持续贡献增量需求。
目前有机硅价格仍处于底部调整阶段。2025年以来，国内有机硅市场在节后短暂上扬后有所回落，第一阶段国内市场受益于下游春节前后的补货操作及有机硅厂商联合减产挺价，行情有所转暖，价格重心震荡上移；第二阶段4月中旬后市场行情回落，一方面由于上游原料连续走软，另一方面有机硅下游需求进入淡季。目前国内有机硅价格整体仍处于底部调整阶段，行业盈利水平不佳，随着行业供需格局优化，以及工业硅价格预期回升，有机硅行业盈利水平有望迎来改善。
上游延伸工业硅，下游终端化持续突破。公司盐津基地工业硅产能10万吨和自有矿山协同，预计未来将形成30万吨工业硅产能。公司目前拥有50万吨有机硅单体产能，其中80%自用生产下游生胶、107胶等聚合物和混炼胶、液体胶、密封胶等终端产品。三大有机硅子公司崇耀科技、浙江励德、广东天玉持续在有机硅终端化发力，目前终端的总产能超过20万吨，终端转化率超过45%。作为目前国内有机硅产业链最完整、有机硅终端产品品类最齐全的公司之一，公司能够提供包括高温硅橡胶（液体胶、混炼胶）、室温硅橡胶（建筑硅酮胶、工业胶、光伏胶）、特种硅油、硅烷与硅树脂在内的有机硅终端全系列产品，终端产品品类达3000余种。2024年，公司有机硅终端业务板块实现营业收入23.58亿元，实现利润总额2.82亿元。
盈利预测及投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.08/7.41/10.37亿元，维持“增持”评级。
工业硅与有机硅齐头并进，公司已经成为全产业链硅基材料龙头企业。工业硅：截至2024年底公司拥有工业硅产能122万吨，为全国最大的工业龙头企业；有机硅：公司通过在浙江嘉兴、四川泸州、新疆鄯善布局，建有三大有机硅生产基地，分别拥有有机硅单体产能20万吨、13万吨和20吨，合计有机硅单体产能173万吨，并且逐步向有机硅下游深加工领域发展，提高产品整体附加值。工业硅和有机硅协同并进，一方面工业硅业务为有机硅业务提供了充足的原料保障，另一方面有机硅业务的原料需求也起到了稳定工业硅销售的作用，从而为工业硅扩大生产强化规模优势奠定了基础，目前公司已经成为全产业链硅基材料龙头。
煤电硅模式下硅料全产业布局，公司已具备全国最强的综合成本优势。在工业硅、有机硅和下游深加工布局的基础上，上游配套石英矿、石墨电极降低原料成本。工业硅布局新疆，充分发挥新疆煤炭、石英石等资源优势，通过电力及主要原材料自供，上下游一体化业务模式产生显著的协同效应。有机硅业务主要集中在浙江，浙江及其周边省份有机硅产业链较为完整，下游企业数量较多，公司有机硅业务的地理位置发挥了很好的辐射作用，使公司更贴近客户和市场，从而提高了公司拓展客户和服务客户的能力。目前公司已经形成煤电硅一体化、协同效应极强的硅基产业链布局，在成本控制和循环经济方面逐步形成全国领先的竞争优势。
盈利预测及投资建议：预计公司2026-2027年归母净利润分别为23.94/32.84亿元，维持“买入”评级。
过去十余年我国PTA行业经历了两轮大规模扩产周期，当前行业集中度极高。自2019年以来，受民营大炼化项目集中投放影响，我国PTA产能步入快速扩张阶段，根据百川数据，我国PTA有效产能由2019年的4669万吨增长至2024年底的8428万吨，复合增长率约为12.5%，2025年PTA行业有效产能进一步攀升至9435万吨，同比增速高达12.4%。尽管产能投放持续，但随着下游聚酯市场需求持续增长、表观消费量提升，PTA整体开工率始终维持在75-80%左右，未出现极端过剩。行业集中度方面，PTA产能高度集中于少数头部企业，当前CR6已接近72%，行业同样呈现寡头格局。头部企业凭借规模与产业链一体化优势，在市场调控、行业协同等层面具备主导权，对PTA整体供给格局和行业自律具有决定性影响。随着扩产周期接近尾声、落后产能持续被淘汰以及未来两年几乎无新增大规模产能计划，PTA行业集中度有望进一步提升。
本轮PTA扩产周期已经接近尾声，2026年为产能扩张真空期。随着行业历经两轮产能扩张，后续公布的PTA远期产能规划逐步减少，2026年为产能扩张的真空期，考虑到当前行业普遍处于亏损状态，新增产能的投产节奏面临一定不确定性，部分新建及置换项目推进节奏开始放缓，未来产能增速有望趋于收敛。此外，目前部分老旧、低效及高成本的PTA装置由于缺乏竞争力、加工费倒挂等原因处于长时间停产或降负运行，根据百川数据，超过10家企业在不同程度上针对部分装置进行了停产检修或装置长停。整体看，国内PTA行业在新增产能未现拐点的同时，通过阶段性停车、检修与部分产能出清，调控了市场供应节奏，但我们认为行业供给过剩压力依然不容忽视，行业分化与洗牌趋势更加突出。
2025年以来PTA行业价差走低，多数企业亏损，行业执行“反内卷”具备政策端、企业端动力。自2010年以来，我国PTA行业由于经历了两轮大规模扩产周期，行业价格和价差呈现出周期性波动与整体下行的趋势。2011年前后，随着全球聚酯需求旺盛，PTA价格及加工价差均处于高点，随后受产能持续扩张影响，2013-2016年行业步入下行周期，价差逐年收窄并在2015-2016年触及低位。2017-2018年随着落后产能出清、需求阶段回暖，价差一度回升至阶段高点，2018年后则伴随新一轮高集中度扩产，行业价差再次回落，2020-2025年加工费长期徘徊在历史低位区间，多数年份仅在200-400元/吨间波动，2025年三季度更是下探至100元/吨以内，多家企业利润倒挂甚至大面积亏损。工业和信息化部原材料工业司已于2025年10月召开PTA及瓶片聚酯切片产业发展座谈会，目的为防范化解PTA及瓶级聚酯切片内卷式竞争，提出促进行业平稳运行的政策建议，PTA行业反内卷符合行业政策导向。企业端，在如此低迷的价差环境下，行业普遍缺乏价格战动力，具备主动推动联合减产、延长检修等反内卷协同机制的动力。
从产业链来看，PTA的下游主要是聚酯。聚酯可以分为聚酯瓶片、聚脂薄膜和聚酯纤维，其中聚酯纤维占比最高。聚酯纤维可以分为涤纶长丝、涤纶短纤和涤纶工业丝，其中涤纶长丝占比最高。涤纶长丝过去几年也有自发协同联合减产与保价的情况。例如行业头部企业如桐昆股份、新凤鸣等常在行业淡季联合开展限产、检修、降负荷等举措，通过减少现货供应量，促进行业价格企稳与阶段性反弹。随着行业反内卷预期加强，我们认为涤纶长丝产业反内卷也是聚酯行业的关注重点。
我国涤纶长丝行业2015-2018年经历了部分落后产能出清，产能增速放缓。2008年全球金融危机后，中国实施了积极的经济政策，2013年之前涤纶长丝产能曾出现过一轮大的产能扩张周期，随着大量新产能投放，涤纶长丝行业陷入调整，产能投放放缓。2015年后部分企业设备陈旧、产能小、成本高，相较其他企业失去竞争优势，因此进入产能淘汰阶段，比如2015年PTA巨头远东石化破产清算，此外一些聚酯企业如明辉因资金压力，经营不善等被出清，部分产能退出使得行业供需关系改善，长丝景气有所修复。2018-2023年，我国涤纶长丝行业开启新一轮扩张周期，新增产能主要集中在行业头部企业。2018年以来，随着涤纶长丝行业景气度复苏，以及化工新项目审批愈发困难，仅有行业头部企业引领了新的一轮扩张。根据百川统计，行业总产能从2017年的2246万吨增加到2025年的4508万吨，年复合增长率超过10%，平均每年增长约323万吨。其中，新增产能主要集中于头部企业企业，根据百川统计，2018-2025年桐昆股份累计新增涤纶长丝产能860万吨，新凤鸣累计新增641万吨，恒逸石化新增505万吨，合计占比达到79%。
行业已告别过去数年的产能扩张高峰，未来两年涤纶长丝行业产能投放明显放缓，因此行业协同成本更低、见效更快。在行业经历了2018年以来的产能持续扩张后，2023年底我国涤纶长丝产能达到4316万吨，产能的阶段性过剩导致2022年涤纶长丝价格疲软，企业盈利承压。因此，头部企业达成共识减少资本开支。根据百川数据，2024年涤纶长丝新增产能仅为27万吨，2025年新增产能仅为165万吨，近两年新产能投放明显放缓，产能增速显著低于需求增速，供需格局逐渐平衡。因为扩产放缓，新增冲击减弱，企业之间不再“挤破头”抢占市场份额，龙头主导下的协同更具持续性且执行阻力更小，协同限产、轮休及挺价行为的效果更直接，盈利中枢修复更具可持续性。
行业向寡头格局演进，集中度持续提高, 协同减产/挺价更易执行。涤纶长丝作为产量最大的化学纤维，技术、工艺已趋近成熟，近几年已进入规模效应体现的稳定阶段，行业集中度已经达到较高水平，并且随着2018-2023年头部企业的持续扩产，行业集中度持续提高。根据百川数据及我们的统计，行业CR6从2019年的65%提升到2025年的82%，桐昆和新凤鸣在2025年产能占比分别达到30%和19%。往后看，随着国内各大长丝头部企业加速全产业链一体化布局，提升核心竞争力，预计头部企业优势有望进一步加强。此外，随着行业集中度持续提高，行业正式步入由少数巨头主导的新阶段，市场资源与话语权加速向头部企业聚集，产能扩张主动权未来也将主要掌握在龙头企业，能够有效遏制无序扩产及极端低价竞争。
能耗控制标准提升是聚酯和涤纶长丝行业反内卷的潜在外力。随着我国对于绿色环保要求提高，供给端的达标压力将持续增加。以锅炉改造为例，近期锅炉改造导致部分产能停车，其中荣盛因锅炉改造部分装置于2024年5月4日进行停车改造，涉及聚酯产能100万吨，其中涤纶长丝80万吨。恒逸聚合物因锅炉改造，装置于2024年5月6日进行停车改造，涉及涤纶长丝产能48万吨/年，同时还涉及聚酯切片，聚酯合计产能60万吨/年，此次锅炉改造涉及产能合计约160万吨。在2016年，发展改革委等五部委印发《热电联产管理办法》明确指导要将部分单机容量小、能耗高、污染重的燃煤小热电机组逐步淘汰，但并非全部替代关停，对于小电网范围内或处于电网末端的城市，结合热力电力需求和电网消纳能力，经充分评估论证后可适度规划建设中小型抽凝热电联产机组。2022年，市场监管总局发布《锅炉节能环保技术规程》要求严格执行安全技术规范，按照《工业锅炉能效限定值及能效等级》强制性国家标准，禁止生产销售能耗水平低于限定值和能耗3级的工业锅炉。2024年3月13日，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，要求对能耗大、排放大的设备更新改造，重点淘汰35蒸吨/小时以下的燃煤锅炉，优先改造为各类热泵机组。按照《重点用能产品设备能效先进水平、节能水平和准入水平（2024年版）》、《工业锅炉能效限定值及能效等级》、《锅炉大气污染物排放标准》等要求，更新超过使用寿命，改造能效等级不满足工业锅炉节能水平，烟气排放不达标的燃煤锅炉。我们认为，随着对于相关政策的严格执行，仍可能会有不达标产能面临关停压力。
涤纶长丝行业寡头垄断，且正处于高开工率状态，叠加终端表观需求增速持续较快，如行业达成一致，调负荷即可改变供需，边际价格弹性和盈利改善空间高。当前涤纶长丝行业整体开工率处于历史较高水平，叠加表观消费量增速较高，在这样的供需格局下，企业如通过灵活调整生产负荷（如联合减产、设备轮修等）干预市场供给，调负荷的边际效应被放大，即每减少一部分产能供应，市场供需平衡就会迅速发生变化，带来产品价格的快速反应和较高的价格弹性。近期市场上多次出现龙头企业协同降负荷、挺价等举措后，长丝价格和盈利水平随即得到明显修复，充分说明在高负荷、高需求背景下，行业价格机制对供需边际调整反应极为灵敏，盈利周期的波动也更为放大。因此，当前涤纶长丝产业正具备以灵活生产调控实现稳价保利的有利行业条件，供需格局和价格弹性均保持在相对高水平。
自2010年以来，涤纶长丝行业的价格价差经历了由高位向低位的逐步下行，当前行业处于低价差、微利乃至阶段性亏损状态中，反内卷在底部价差环境下具备更高的有效性。2010—2011年，在出口和需求提振驱动下，涤纶长丝行业价差曾达到接近3000元/吨的高点，但随着产能高速扩张的充分竞争，2012—2016年行业价差持续走弱。2017—2019年PTA扩产减缓，价差一度修复，但2020年后民营炼化和上游产能大幅投放，再叠加终端需求扰动及原材料大幅波动，造成涤纶长丝价差收窄并长期处于低位，多数时间在900–1700元/吨窄幅震荡，2023年以来更是跌至历史底部区域。2024年末至2025年初，企业间随协同主动减产、控产提价，但由于行业仍有新增产能的大量投放，价差同步修复但整体仍低于历史中枢。展望未来，行业产能供给增速显著放缓，在这样的低价差、微利乃至阶段性亏损格局下，企业普遍缺乏低价恶性竞争的动力，行业内反内卷自律的共识得以强化，头部企业通过集中度提升、主动产能协同和灵活减产，能够防止恶性竞争，提升行业价格。
深耕涤纶长丝主业，产业链布局逐步完善。公司前身为桐乡市中恒化纤有限公司，成立于2000年，主要业务为民用涤纶长丝的研发、生产和销售，主要产品包括POY、FDY、DTY。2002年公司成立子公司中欣化纤，并上马首套20万吨熔体直纺生产线，将工艺路线由切片纺转为熔体纺，步入化纤产业发展快车道。2006年，公司引进20万吨/年美国杜邦工艺和德国巴马格聚酯直纺生产线，持续投放长丝产能。截至2007年，公司整体产能突破50万吨/年。2008年，公司更名为新凤鸣集团有限公司。公司于2017年4月18日在上海证券交易所挂牌交易，彼时已拥有长丝产能近270万吨。2019年起公司逐步向上游延伸产业链，投建独山能源（一期）220万吨/年PTA项目，次年独山能源（二期）220万吨项目也顺利投产，PTA实际产能达到500万吨。2021年公司进军涤纶短纤市场，投产中磊化纤30万吨涤纶短纤项目。目前公司已成为国内规模最大的涤纶长丝制造企业之一，短纤产量也已跃居国内首位。
横纵一体化、战略规模化，各项目规划清晰。（1）长丝方面，截至目前公司涤纶长丝产能达到845万吨，国内市场占有率超过15%；（2）短纤方面，公司目前拥有涤纶短纤120万吨，国内涤纶短纤产量第一。后续公司将利用原材料自供、设备后发优势以及基地化规模等优势进一步提升短纤效益，以巩固和提高化纤行业地位；（3）PTA方面，截至目前，公司PTA实际总产能已达到770万吨，大部分将自供给公司的涤纶长丝生产基地，随着公司未来540万吨/年PTA项目的全面投产，公司PTA产能将达到1000万吨。公司战略发展清晰，能够充分调动各基地存量资源，优化配置，是横纵一体化、战略规模化的高质量发展企业。
盈利预测及投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为14.27/18.59/23.96亿元，维持“买入”评级。
桐昆股份前身为1981年创立的桐乡县化学纤维厂，经过四十余年的持续深耕和战略扩张，已由地方小厂成长为全球化纤产业的领军企业。90年代初公司通过“借船出海”成功引进涤纶纺丝生产线，实现从丙纶长丝向涤纶长丝的关键转型。随后，桐昆股份凭借行业周期波动期间的逆势扩张策略，在亚洲金融危机中成功扩张产能，涤纶长丝产量率先跃居国内第一。2004年桐昆化纤工业城四期及世界单线产量最大的熔体直纺项目投产，使公司总产能登顶全球第一。之后公司于2011年在上交所主板上市，并积极向产业链上游拓展，布局PTA、炼化等领域，控股和参股多家子公司，2020年开始参股浙石化、启动印尼炼化一体化项目，形成“炼化-PTA-聚酯-纺丝-织造”全产业链格局，为高质量发展奠定坚实基础。
全球最大的涤纶长丝企业，全产业链布局。截至目前，桐昆股份聚合产能和涤纶长丝年生产加工能力分别达到1300万吨和1350万吨，PTA产能1020万吨，长丝产能规模及产量连续二十余年保持全国第一，2024年公司涤纶长丝国内市占率超过28%。公司生产基地分布于浙江、江苏、新疆等核心纺织区域，产品品类丰富，涵盖POY、FDY、DTY、复合丝等上千种型号，被誉为“涤纶长丝企业中的沃尔玛”。在行业格局剧烈变化及竞争加速整合的大背景下，桐昆股份依托强大的规模效应、全产业链协同及先进的成本控制能力，成为涤纶长丝领域龙头，其产品和市场竞争力持续增强。
盈利预测及投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为19.82/30.15/37.04亿元，维持“买入”评级。
过去两年我国钛白粉行业面临诸多反倾销事件影响，但产能利用率仍高于全球均值。中国作为钛白粉产能大国，钛白粉产能利用率总体数值与全球接近，趋势呈同向变动。2019年，由于中国钛白粉产能先于消费量扩张，全球和中国产能利用率均有所下滑，分别从2018年的83%和80%下滑至79%和76%。随着钛白粉消费量上升，2021年全球和中国产能利用率逐渐升至85%和80%。2022年，由于全球经济降速和中国房地产市场不振，钛白粉消费量大幅度下滑，全球及中国钛白粉产能利用率下跌至73%和70%。2024-2025年，我国钛白粉行业产能利用率虽有波动，但整体仍高于世界均值。
全球前五大钛白粉企业除了第一名的龙佰外四家均为海外企业，未来行业整合步伐有望加速。海内外主要钛白粉产能排名前五的企业为龙佰集团、科慕、特诺、泛能拓和康诺斯，合计市场份额接近50%，集中度较高。其中，龙佰集团以151万吨年产能居全球钛白粉产能第一；科慕是全球最大的氯化法钛白粉生产商，年产能达110吨；特诺是一家垂直一体化的钛白粉制造商，总部位于美国特拉华州威明顿市，在澳大利亚和南非经营有钛砂矿以及选矿和冶炼业务，用以生产钛白粉和高纯度钛化学品，年产能达到108万吨；泛能拓、康诺斯分列其后。近年海外多家工厂因成本和政策压力陆续关停，导致部分产能出清，中国龙头持续提升全球份额。当前海外巨头在高端氯化法领域技术壁垒依旧，国内以硫酸法为主。总体来看，全球钛白粉行业正由传统欧美技术和产能优势，逐步向中国龙头主导、集中度继续提升的格局转变，未来行业整合步伐有望加快。
行业供需矛盾突出，后续市场新增产能投产或面临较大挑战。开工率方面，进入25Q2后，受下游需求疲软、出口受阻和行业亏损压力增大等影响，钛白粉行业整体开工率出现明显下降，开工率逐步下滑至近几年的低位水平。与此同时，工厂库存同比攀升至近年来的高位水平，整体去库存压力仍较大，行业供需矛盾异常突出。供给方面，2021-2024年，钛白粉行业经历了新建项目密集投放的阶段，但2025年起，在需求持续低迷、行业整体盈利显著承压背景下，新产能投放节奏逐步放缓。根据《产业结构调整指导目录（2024年本）》，非联产法工艺的硫酸法钛白粉产能被归类为“限制类”，促使企业加速淘汰落后产能，推动钛白粉行业结构优化升级，一定程度上有望压制硫酸法产能的迅速落地。展望未来，新建项目审批趋严、产能利用率下滑、政策与环保约束叠加的影响下，钛白粉行业有望实现由“无序扩张”向“稳步优控、结构优化”的转型，产业集中度提升与高端工艺替代趋势更加明显。随着低效产能逐步退出，有效产能利用率有望回升，从而改善行业开工率、减缓行业内卷。
从2022年二季度起，钛白粉价格回调后底部调整。2021年以来伴随新能源材料行业的快速发展，我国以联产法形式出现的硫酸法钛白粉产能持续投产，以及国产氯化法钛白粉生产工艺日趋成熟，2021年钛白粉新增产能约25万吨，2022年新增产能约34万吨；而2021年下半年开始房地产企业出现信用风险事件影响2022年竣工交付面积大幅下滑，导致钛白粉终端需求走弱，同时2022年海外新冠疫情对国际钛白粉厂商的影响减弱，我国钛白粉企业出口走弱，钛白粉市场价格由高点开始回调。至2022年四季度，钛白粉价格已由2022年中的19800元/吨下跌至14970元/吨，跌幅达-24.39%。
从24年以来国内更多钛白粉企业出现亏损，25Q3龙头企业钛白粉加工环节也出现亏损，“反内卷”已具备充分条件。2024年全年钛白粉价格已开始不断走弱，2025年以来，受钛矿价格维持中高位，硫酸价格不断上涨影响，钛白粉行业盈利惨淡，绝大多数企业出现亏损，行业现金流和资金链压力大幅攀升。在如此极端低位的价差和普遍亏损格局下，钛白粉行业的“反内卷”具备充分条件，如政策端出台反内卷措施推动产能出清、供需改善，或企业端发起自律与协同行动，或能够带动价格与利润从极端底部向均衡水平修复。
2025年以来钛白粉行业深陷景气低谷，龙头与中小上市公司均面临严峻的盈利压力。其中，金浦钛业连续三年亏损，2025年上半年归母净利润亏损达到1.6至1.86亿元，全年持续大幅亏损，公司不得不启动重要资产重组，战略性剥离钛白粉主业，转型进入橡胶制品领域。此外，2025年安纳达、惠云钛业等其钛白粉企业同样出现显著亏损，如安纳达前三季度累计归母净利润亏损超过8000万元，惠云钛业单三季度也录得超1600万元亏损。龙头方面，龙佰集团2025Q3单季度归母净利润不足3亿元，远低于公司矿端正常利润水平，因此我们推测公司钛白粉加工环节已基本处于亏损状态。整体来看，2025年国内钛白粉市场受下游需求疲软、产能过剩及原材料高位等多重因素叠加，企业现金流、盈利能力普遍承压，全行业陷入前所未有的亏损潮。
龙佰集团股份有限公司前身是成立于1975年的焦作市化工总厂，公司在1988年筹建锐钛型钛白粉生产线，正式进入钛白粉行业。纵观公司发展历史，有四个重要事件标志着公司的跨越式发展：2015年底公司首条氯化法钛白粉生产线试运行成功，是国内大型沸腾氯化工艺的重大突破。2016年公司上演蛇吞象，合并四川龙蟒钛业后成为国内钛白粉龙头。2022年新增50万吨钛白粉产能，超越科慕成为全球钛白粉产能第一。2025年10月公司宣布推进海外产能布局，拟收购泛能拓英国工厂，同时布局马来西亚工厂。发展至今，公司已经成为中国第一家同时掌握硫酸法和大型沸腾氯化法钛白粉生产技术的公司，截至目前公司凭借151万吨的钛白粉年产能、8万吨海绵钛年产能以及中国攀西地区优质钛矿储备，成为了钛产业链的全球龙头。
公司已形成五省六地市钛产业基地布局。公司经过多年经营发展和并购布局，已经在河南焦作、湖北襄阳、甘肃金昌、云南楚雄、四川德阳和攀枝花等地建立了大型钛产业基地。公司现有硫酸法钛白粉产能85万吨/年，氯化法钛白粉产能66万吨/年，海绵钛产能8万吨/年；四川攀枝花基地为公司原矿的主要来源，现有自有矿山钛精矿产能142万吨/年，铁精矿产能400万吨/年；公司新能源业务主要布局在焦作基地，现有磷酸铁产能10万吨/年，磷酸铁锂产能5万吨/年，石墨负极材料产能2.5万吨/年，石墨化产能5万吨/年。
公司未来将加码布局原矿采选，积极推进海外产能落地。公司将在未来重点扩大原矿采选业务、氯化法钛白粉、矿山、钒资源利用、钛金属加工等业务，到2026年中有望实现自有矿山钛精矿248万吨/年、铁精矿760万吨/年的产能规模。2025年10月公司宣布推进海外产能布局，拟收购泛能拓英国工厂，同时布局马来西亚工厂，未来公司海外基地发展可期。
盈利预测及投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为25.37/31.54/41.53亿元，维持“买入”评级。
中国已形成全球规模最大、门类最全的化工生产体系。2020年-2024年，中国化工营业收入由10万亿元增长至14.5万亿元，生产全球约42%的主要化工产品，构建起世界上规模最大、门类最全、原材料最为丰富、市场最大的生产体系，中国化学工业及生产企业实现了规模与实力的双提升。从国内主要化工产品全球产能占比情况来看，截至2024年，对苯二甲酸、尼龙6、甲醇等部分产品全球产能占比超过5成。
2024年全球化工行业收入前50企业名单中，中国企业入围11家，实现营业收入2.1万亿元，占前50企业总收入的27.9%，是美国企业的1.35倍，超过德国和日本企业营业收入总和，彰显了中国化工企业的全球影响力。
过去，万华化学、华鲁恒升等龙头企业的成长路径，是化工行业工业化扩张期的典型范本。它们深耕异氰酸酯、煤制甲醇等核心领域，牢牢抓住下游地产、基建、制造业的快速增长红利，以大规模产能建设为核心驱动力，聚焦大单品规模化生产。通过一体化布局降低成本、抢占市场份额，这些企业在需求爆发期中快速做大营收与利润，最终成为细分领域的大化工龙头，构建起基于规模与成本的竞争壁垒，完成了从追随者到行业主导者的跨越。
在全球与国内经济增速放缓的背景下，化工行业“大单品规模制胜”的传统逻辑有所弱化，同时提供精细化、差异化、定制化产品的成长模式越来越受到关注。这类崛起的企业不绝对依赖单一大单品，而是聚焦垂直领域深耕，以深厚的 Know-how 技术壁垒为核心，主打定制化产品组合，甚至提供一站式综合解决方案。这些企业往往处在国产替代领域，或者全球新兴领域，行业竞争相对较小，更多摆脱传统化工产品的价格战与周期性波动影响，维持相对稳定的毛利率。凭借细分领域的技术优势、服务能力，这些企业通过提升市场份额，未来五到十年有望从百亿市值向千亿市值逐步成长，成为我国化工产业增长的新动力。
3.1. 瑞丰新材：产品技术领先，持续推进复合剂转型及高端认证，抢占全球份额
润滑油添加剂是指添加入润滑油内，在一定程度上改变润滑油产品质量和性能的添加助剂组分。润滑油添加剂可广泛用于汽车发动机（包括天然气发动机）润滑油、航空航天发动机油、铁路机车发动机油、船舶发动机油、工业润滑油、润滑脂、乳化炸药等领域。
从全球市场来看，全球润滑油添加剂集中度较高，整体呈现以四大复合剂厂商为主、其余特色单剂厂商为辅的寡头垄断格局。在20世纪90年代剧烈的兼并与合并过后，市场基本形成了以路博润（Lubrizol）、雪佛龙奥伦耐（Chevron Oronite）、润英联（Infineum）、雅富顿（Afton）四大添加剂厂商为主的市场格局，此四家公司均有较长的发展历史，技术研发积淀深厚，合计市场份额占比达85%。四大厂商的产品基本以复合剂的形式销售，其生产单剂一般用于自用。
公司是国内润滑油添加剂领军企业。近年来公司润滑油添加剂产能实现快速扩张，截至2024年底，公司拥有单剂产能31.5万吨，在建产能43.5万吨，在建产能预计2025年底前实现投产，届时公司单剂产能将突破70万吨/年。从公司产销情况来看，随着公司积极推进单剂向复合剂转型，润滑油添加剂产销量持续提升，2024年润滑油添加剂产销量分别实现15.43万吨和15.89万吨，同比分别增长15.6%和16.5%。
持续推进以单剂为主向复合剂为主转变的战略规划。近年来随着逆全球化趋势兴起，叠加地缘政治冲突，对全球润滑油添加剂的供应链带来重大挑战，国际润滑油添加剂供应链体系面临重建，下游客户对于产品安全供应需求日益提升，国内进口替代全面提速，公司于2021年推出以单剂为主向复合剂为主转变的战略规划，加大复合剂产品的推广力度以及对核心润滑油添加剂客户的开发准入工作，调配优质资源，积极对接客户，加快复合剂产品的国际权威认证与客户内部的评价检测工作，在核心客户准入方面取得突破，2024年复合剂收入占比超60%，海外收入占比超过70%。
积极推进API认证，复合剂产品认证持续突破。公司目前已自主掌握了CF-4 级、CH-4 级、CI-4级、CK-4 级柴油机油复合剂配方工艺，SL 级、SM 级、SN 级、SP 级汽油机油复合剂配方工艺以及天然气发动机油复合剂、摩托车油复合剂、船用系统油、船用汽缸油复合剂、抗磨液压油复合剂、齿轮油复合剂等配方工艺，其中CI-4、CK-4、SN、SP 级别复合剂已通过国外权威的第三方台架测试，已取得多个产品的 OEM 认证，在推进单剂向复合剂转型途中同时推动复合剂产品从中低级别向中高级别的转型，带动海外收入持续突破，从河南省出口数据来看，2022年润滑油添加剂出口量同比大幅增长157%至9.93万吨，2025年前三季度出口延续亮眼表现，同比大幅增长11%至8.25万吨。
盈利预测及投资建议：公司复合剂转型效果显著，新乡基地投产后有望进一步提高公司全球市场渗透率，预计2025-2027年归母净利润分别为8.86/10.57/12.50亿元，维持“增持”评级。
国内特种表面活性剂领军企业。公司深耕特种表面活性剂领域二十余载，通过自主研发目前已具备功能性新材料树脂、高端电子化学品、有机硅、润滑油及金属加工液、聚醚胺及环保涂料等十八大板块产品规模化生产能力，截至2024年底，公司拥有年产22.55万吨特种表面活性剂产能，是目前国内生产规模领先、品种齐全、拥有一流科技水平的特种表面活性剂龙头领军企业，此外，公司持续推出员工持股计划，健全长效激励机制，彰显长期发展信心。
表面活性剂应用广泛，需求稳步提升。（1）需求：表面活性剂作为连接基础化工与终端消费的关键纽带受益于全球化工产业可持续发展转型，2024年全球表面活性剂市场销售额达到321亿美元，预计2031年将攀升至393.6亿美元，2025-2031年CAGR稳定在3%左右。（2）供给：国内非离子表面活性剂产能持续提升，2024年国内非离子表面活性剂产能及产量分别达到280.8万吨及169.1万吨，同比分别增长7.88%和7.57%，出口量由2017年的10.96万吨增长至2024年的51.82万吨，复合增速高达25%，进口依存度逐年降低，但高端产品仍然依赖进口，2024年进口均价约3150美元/吨，较出口均价高约81%。从竞争格局来看，近年来由于成本和市场竞争的双重压力，市场向行业内规模大、口碑好、产品质量高的企业集中的趋势明显，根据卓创资讯数据，2024年国内非离子表面活性剂产能CR5达到52.7%。（相关内容详见东北化工深度报告《皇马科技：深耕特种表活，多元化拓展产品矩阵前景广阔》）
特种表活研发实力突出，多元化拓展产品矩阵打开长期成长空间。公司研发实力雄厚，二十余年来专注特种表面活性剂领域，一方面通过对传统生产工艺不断改进完善，持续提升产品性能及质量，另一方面持续拓展产品矩阵，截至目前已开发研制出了1800多种产品，并拓展至阴离子表面活性剂、阳离子表面活性剂、两性表面活性剂等产品，产品矩阵完善，可满足客户定制化需求。公司多基地布局保障产品供应，开眉客基地拟投资建设年产33万吨高端功能新材料项目，其中一期16.85万吨预计2026年上半年逐步开始试生产，帮助公司进一步拓展高端功能新材料矩阵，提升产品附加值。
盈利预测及投资建议：公司在定制化、小品种特种表面活性剂的研发及规模化生产方面有着显著的创新优势和产业优势，预计公司归母净利润为4.75/5.69/6.73亿元，维持 “增持”评级。
3.3. 江瀚新材：技术领先推动高端硅烷国产化，深度合作国际轮胎龙头构筑行业壁垒
功能性硅烷是有机硅材料四大门类之一，同时含有亲有机和亲无机两类官能团，可以作为无机材料和有机材料的界面桥梁或者直接参与有机聚合材料的交联反应，从而大幅提高材料性能，是一类非常重要、用途非常广泛的助剂。
公司是国内功能性硅烷领军企业。公司以研发驱动为核心，不断实施产业链的横向以及纵向延伸，实现了从三氯氢硅到功能性硅烷全产业链的布局，年产1万吨光纤级四氯化硅及5000吨电子级正硅酸乙酯带动公司向更高端材料、高附加值产品拓展。截至2024年底，公司拥有功能性硅烷产能15.2万吨，在建产能3万吨预计2026年底建成。
技术+客户领先构筑护城河。（1）技术：公司高度重视以硅基化合物为中心的研发生产，不断拓展硅烷产品种类，利用副产氯化氢生产三氯氢硅，在实现氯元素封闭循环的同时也降低了生产成本。以硅基材料为核心，积极拓展半导体级特种硅烷、电子级正硅酸乙酯等更高附加值产品，研发能力较同行明显领先；（2）客户：深度合作国际轮胎厂商，外销收入占比持续提高，与国内客户相比，公司外销定价周期更长，产品均价更高，盈利能力较同行更加稳定。
盈利预测及投资建议：随着公司功能性硅烷偶联剂及中间体项目产能顺利释放，公司经营业绩有望维持稳定增长，预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.26/6.11/7.05亿元，维持“买入”评级。
ePTFE膜是一种新型高分子材料，具有微米或亚微米级的多孔立体网状微观结构，由聚四氟乙烯（PTFE）树脂经拉伸、车削等特殊加工方法制成，薄膜在阻止液态水和粉尘通过的同时，又可以保证空气和水汽通过，由于其在声、 电、磁、热等方面拥有特殊性能，广泛应用在于汽车、消费电子、新能源、医疗、服装、工业过滤、 航空航天等领域。
公司从最初的传统汽车装配材料业务，延伸到ePTFE膜相关产品，不断挖掘客户需求，立足产品多元，讲究功能与技术服务，享受长尾利基高盈利市场，围绕ePTFE在国内的领先优势，打造功能与服务平台型公司。
CMD、气体管理等产品持续超预期放量，ePTFE材料平台迎来拐点。公司CMD产品是车灯智能化趋势下核心受益赛道，与传统防雾解决方案（透气膜、透气栓、防雾涂层等）相比，可在大幅降低应用成本同时系统解决狭小密闭空间的凝露问题，目前公司ePTFE微透和CMD及气体管理产品已经被多家车灯厂及汽车主机厂采用，在行业降本迫切需求背景下持续扩大进口替代份额，2025H1 ePTFE微透/CMD及气体管理产品/高性能线亿元，带动公司ePTFE材料平台收入实现超预期放量增长。
加码研发，高端线缆布局蓄势待发。公司持续贯彻“市场利基、产品多元”战略，作为平台型研发公司，积极围绕ePTFE膜等微纳孔材料创新产品应用，2025年Q3研发投入环比大幅增长86%至1160万元。公司Q3完成对凌天达的增资控股，其主要产品包括航空航天用低频线缆、航空航天用高速传输电缆、毫米波稳相电缆、高压脉冲电缆、柔性扁平电缆等高端线缆，主要应用在航空、航天、高能物理、电子对抗等高端领域（1）航天航空领域，24年公司产品成功应用于“中国星链”；（2）高能物理领域，公司具备二十余年的脉冲高压电缆设计配套经验，可同时满足高电压、大电流、特性阻抗、电容、电感等指标充分兼顾，打破海外垄断，（3）电子基材：公司基于聚酰亚胺/含氟聚合物复合绝缘材料与无胶粘结卷对卷工艺核心技术，实现FCCL产品具有低介电常数（Dk）、低介电损耗角正切值（Df）、低线性膨胀系数（CTE）、高耐弯曲性及优异的综合性能，目前产品已通过客户性能验证，定增项目投产后将打破海外企业对高端 FCCL的垄断，将产品线拓展至高端电子基材领域。
盈利预测及投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.52/2.18/3.04亿元，维持“买入”评级。
传统锂离子电池普遍采用液态电解液，主要成分包括锂盐、有机溶剂和添加剂，其中锂盐可起到传导锂离子的作用。目前商用锂离子电池多采用有机电解质，液态介质中超10⁻²S/cm的离子电导率可确保快速的离子迁移、良好的电池性能以及优异的倍率性能，但液态锂电池存在两大技术瓶颈：1）电解液在锂金属界面易发生分解反应，导致活性锂损失，阻碍锂离子传输，还会降低电池充放电效率，显著影响电池循环寿命；2）难以有效控制锂枝晶的形成，存在热失控风险。
相比液态电池，固态电池具有多重优势。固态电池技术是通过用固态电解质替代传统液态电解液及隔膜的电化学装置。相较于传统液态电池，固态电池能够显著提高电池的安全性能和能量密度，这种创新材料体系为解决当前电池技术的局限性提供了新可能。在能量密度上，液态电池能量密度上限约300Wh/kg，而全固态电池可达500Wh/kg以上，实测数据验证，比亚迪全固态电池能量密度已达400Wh/kg。在安全性上，传统液态电池容易爆燃的主要原因是其含有易燃的有机电解液，当电池发生热失控或物理损伤时，电解液可能泄漏并引发火灾或爆炸。固态电解质不易燃、不挥发，降低了电池内部短路的风险。同时，固态电池具有较宽的工作温区和电化学窗口，工作温度范围覆盖-40℃到150℃，低温性能仍有保证。因此固态电池是锂电池优化的终极方案。
国内政策持续加码，支持行业发展。2020年10月国务院发布《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》，首次将固态电池研发上升到国家层面，2023年1月工信部等六部委发布《关于推动能源电子产业发展的指导意见》，提出加快研发固态电池，加强固态电池标准体系研究。2025年5月推出的《全固态电池判定方法》团体标准解决了行业长期存在的界定模糊问题，首次明确定义了全固态电池的技术特征。通过解决行业对全固态电池定义模糊、液态物质含量测试方法缺失等问题，为全固态电池技术升级和产业化应用提供科学依据。
目前固态电池电解质主流路线有聚合物，氧化物，硫化物与卤化物四种路径，不同路径各有优缺点，可对应下游不同的应用场景：
1）氧化物固态电解质由氧化物类无机盐组成，可分为晶态电解质和非晶态电解质，当前商用化主要聚焦晶态电解质材料研究，主流晶态电解质材料包括石榴石（LLZO）结构、钙钛矿（LLTO）结构、NASICON钠超离子导体型和LISICON型固态电解质等。氧化物固态电解质是一种固体电解质，具有离子电导率高、机械性能好和热稳定性高等优点，然而氧化物电解质组装的固态电池一般存在界面接触差的问题，需通过构筑界面工程以提升电池的循环性能。目前氧化物固体电解质的烧结路径主要分为固相（高温烧结）和液相（溶胶凝胶法和共沉淀法）两种方式，高温烧结能耗较高，且制膜成本昂贵，商业化进程较为缓慢。
2）硫化物固态电解质是以硫化物为基体的无机固态离子导体，通过硫元素构建的柔性晶体结构实现锂离子的高效传输，离子电导率与传统电解液相当，具有更柔软的质地和更高的可塑性，易于实现全固态电池的组装，但在机械损伤的情况下，易于与空气中水发生反应，释放有毒有害气体。
3）聚合物固态电解质是由高分子量的聚合物基体和锂盐构成的体系。聚合物柔韧性好、易于制备，且在机械性能和界面相容性上表现优异，目前商业领域主要适配材料体系为PEO（聚环氧乙烷），并已有少数实际应用的实例，然而单独聚合物固态电解质离子电导率较低、电压窗口窄等问题限制了其大规模应用。
4）卤化物固态电解质在高压电位下表现出优异电化学稳定性，与高压正极材料有更好的兼容性。相较于氧化物固态电解质，卤化物固态电解质表现出较低的硬度与刚度使其更有效地适应锂循环过程中正极材料的体积变化，但卤化物与锂金属的界面稳定性差，且在不同温度下易发生相转变从而影响电导率，并且在空气中易水解，因此合成成本较高，需开发新型材料以促进商业化制备及工艺的兼容性。
国内主要聚焦硫化物路线，多家厂商齐头并进。欧阳明高院士在2025年3月的中国电动汽车百人会论坛上预测了硫化物复合电解质的乘用车全固态电池量产时间，预计2025~2027年聚焦石墨/低硅为负极的硫化物全固态电池，2027~2030年针对下一代乘用车将研发出高硅负极硫化物全固态电池；2030~2035年以500Wh/kg和1000Wh/L为目标的锂负极硫化物全固态电池。
在政策支持下，国内各大电池厂及车厂加速推进固态电池商业化进程。国内聚焦硫化物路线，宁德时代、国轩高科、卫蓝新能源、亿纬锂能等头部电池厂商均将量产时间定于2027-2030年间，电池能量密度目标在400Wh/kg左右。
公司主业聚焦电子化学品和特殊有机硅。在电子化学品领域，公司主营电解液添加剂产品，主要包括碳酸亚乙烯酯VC（产能1.3万吨/年）、氟代碳酸乙烯酯FEC（7500吨/年）和双草酸硼酸锂BOB（160吨/年），产品广泛应用于新能源汽车、电动两轮车、电动工具、UPS电源、移动基站电源、光伏电站、3C产品等领域。今年4月公司公告华盛祥和拟投资建设 “年产6万吨碳酸亚乙烯酯（VC）项目”，总投资额约为9.5亿元，一期3万吨预计26年中投产。在特殊有机硅领域，公司是少数拥有“非光气法生产异氰酸酯硅烷”技术的生产商之一，主要产品是异氰酸酯基丙基三甲氧基硅烷IPTS和异氰酸酯基丙基三乙氧基硅烷TESPI。公司持续探索钠离子电池、半固体电池、固态电池等新一代电池所需添加剂或电解质的前沿技术，并成功开发固态电池电解质和硫化锂生产工艺。
战略合作蜂巢能源布局固态电池。今年10月公司与蜂巢能源举行了战略合作签约仪式，双方共同签署了硫化物固态电解质材料合作协议，标志着国内固态电池产业链核心环节实现关键协同，为破解硫化物电解质产业化难题、加速全固态电池商业化进程注入强劲动力。
3D打印、固态电池等新领域拓展推动光引发剂市场规模扩张。随着全球环境保护意识的不断增强，光固化技术的应用领域正在迅速拓展，其应用范围已从最初的印刷板材制造逐步延伸至光电子、PCB、固态电池、3D打印等高科技产业。随着技术进步与政策支持，行业呈现系统化、规模化发展趋势，迭代速度逐步提升。2018年至2023年，国内光固化产业产值由178.35亿元增长至313.01亿元，复合增速高达12%。
公司是国内光引发剂行业领军企业。公司二十余年来专注光固化行业，一方面通过对传统生产工艺、配方的不断改进完善，在避免大规模投入的情况下有效提升产能，同时基于对技术工艺的深入理解，从上游原材料、光引发剂生产技术，以及副产物资源化利用方面进行系统性考虑，逐个产品进行工艺革新和提升，提高自动化水平，实现绿色化新工艺；另一方面，积极推进新产品研发生产，目前已具备包括184、TPO、1173、907、369/379、DETX、ITX、TPO-L、PBZ、MBZ、OMBB、BDK、CBP及819在内的十几种光引发剂的规模化生产能力，产品范围涵盖主流品种及专用领域，是业内产品线最为齐全的龙头供应商，此外公司新开发的系列大分子光引发剂、低气味光引发剂和特殊性能的光引发剂，使公司能够独立满足下游客户的多样化、一站式采购需求，并有助于解决食品包装油墨和净味漆等有更高要求的下游应用，增强客户黏性。截至2024年底公司拥有光引发剂产能2.3万吨，为全国规模最大、品种最全的光引发剂生产厂商。
多基地布局保障产品供应，产销规模行业领先。公司多基地布局光引发剂产能，保障产品供应，充分发挥山东滨州、湖南怀化、内蒙古赤峰等现代化生产基地作用，收购了弘润化工和怀化泰通，进一步完善了核心光引发剂产品的种类、原材料生产，提升公司持续稳定的供货能力，同时基于公司完备的产品体系，近年来公司光引发剂产销规模行业领先。
公司的光引发剂产品可用于固态电池UV胶。固态电池采用叠片工艺将正极、固体电解质和负极层叠集成，随后通过等静压确保界面紧密接触。这一过程中，极片边缘容易因压力过大发生塌陷、错位或变形，导致正负极直接接触而短路，影响电池安全和良率。因此需要对极片绝缘封装，在正负极之间加一个胶框。UV 打印为胶框印刷方式的一种，工艺中需将特制的 UV绝缘胶通过喷头喷涂或打印填充到激光沟槽中，围绕极片形成封闭的胶框结构。
盈利预测及投资建议：公司是国内规模最大、品种最全的光引发剂生产厂商，积极推进半导体材料布局打造第二成长曲线.97亿元，维持“买入”评级。
2023年3月，特斯拉发布OPTIMUS GEN-1视频，根据行业推测，特斯拉第一代灵巧手的驱动和传动装置为空心杯电机，传动装置为绳驱+蜗轮蜗杆。单只灵巧手有11个自由度，6个执行器模组，其中大拇指有两个执行器，分别控制弯曲/伸展和外展/内收运动，能够实现简单抓取和放置的任务，具备自锁能力且拥有较大的抓取力，而缺点在于缺少侧摆自由度，没有办法实现精密抓取。
2023年11月，特斯拉发布OPTIMUS GEN-2视频，沿用绳驱方案的同时增加了手部触觉传感器。根据行业推测，特斯拉第二代灵巧手与第一代相同，仍然沿用绳驱方案，同时仍为11个自由度，但整体设计进行了优化并在手部增加了触觉传感器，所有手指都具有触觉感应和更精确的力度控制，能够完成更加精细的操作例如灵巧地处理鸡蛋等易碎物品、分拣电池、在遥控操作控制下叠衣服等。
2024年10月，特斯拉OPTIMUS GEN-3发布，根据特斯拉Optimus副总裁Milan Kovac介绍，特斯拉第三代灵巧手自由度数量是上一代的两倍。根据《特斯拉灵巧手硬核深度解析》，第三代灵巧手自由度预计由11个增加至22个，其中手的食指、中指、无名指均具有4个自由度，拇指及小拇指具有5个自由度。相比第二代灵巧手，第三代灵巧手增加了远端关节，每个手指均具备远端关节（DIP）、中间关节（PIP）、近端关节（MCP），其中DIP和PIP具有1个自由度，可以弯曲和伸展，MCP具有2个自由度，可以进行弯曲伸展以及内收/外展。翻倍的自由度意味着手对于形状大小未知的物体有更好的自适应能力，赋予灵巧手更好的抓握能力。而第三代灵巧手手指的DIP、PIP关节由一根连接电机的腱绳控制，关节的回弹依靠手指背后的腱绳，拇指和小指的Opposition动作也分别由一根连接推杆的腱绳控制，其中拇指的腱绳缠绕在绕线盘上，拇指的DIP、PIP、MCP腱绳也缠绕在拇指根部的绕线日特斯拉年度股东大会公布预计2026年启动第三代人形机器人的量产。
电子皮肤-柔性传感器结构：单个传感单元检测到的压力信息非常有限， 无法满足大面积测量的需求，因此需要将传感单元阵列化，以获得足够的压力信息，传感单元阵列化的方式较多，最经典的是采用行、列电极的结构形式。（1）基底材料和面层材料：柔性电子皮肤需要基底材料具有高柔韧性，常用的柔性材料包括：PDMS（聚二甲基硅氧烷）、PET（聚对苯二甲酸乙二醇酯）、PI (聚酰亚胺) 等；（2）活性层材料：具有优异的机械性能和电子特性的活性材料是决定柔性触觉传感器灵敏度 等性能的关键。常见的活性层材料可分为: 自身具有高导电能力材料和高弹性导电复合材料， 在不同的制备条件和制备工艺下，由各种类型活性材料制备的柔性应变传感器通常表现出不 同的敏感性能。石墨烯、碳纳米管、导电高分子树脂、离子导体、金属纳米材料等具有较高的导 电性，常用于柔性触觉传感器的活性层；（3）电极材料：触觉传感器的电极与电极之间以及电极与活性层之间的接触电阻发生变化，并产生输 出信号，所以触觉传感器电极通常选用具有优异导电性能和机械性能的石墨烯、碳纳米管等 碳材料以及柔性复合材料。
国内IXPE领跑者，防水密封减震平台化扩张。公司专注聚烯烃发泡材料，深耕辐照交联聚烯烃材料十余年，是国内少数具备规模化自主生产 0.06mm 超薄IXPE 企业之一，发泡材料年产能达20000吨，为国内聚烯烃发泡材料生产企业领跑者。
东南亚两个基地具备关税优势，享受下游企业出海布局带来的景气。公司在越南、泰国设立生产基地，主要生产聚烯烃发泡材料，服务本地及全球客户，显著提升订单响应速度与交付效率。2025年上半年，海外营收占比同比提升13.1个百分点，越南和泰国公司分别实现净利润332万元和630万元，经营稳健。公司通过本地化客户支持团队，缩短试样周期，增强客户粘性，推动IXPE、IXPP等产品在海外建筑、消费电子等领域的渗透。
公司的压电材料主要基于公司专利，一种多层压电驻极体薄膜元件，专利中提到薄膜基体聚合物可以为IXPP，辐照交联改性聚丙烯。公司是国内唯一能够量产IXPP的企业，IXPP在受到机械压力时能够产生显著的电荷。
官宣与同济大学合作，围绕压电传感材料拓展人形机器人等新市场。公司发布自愿性公告，与同济大学签署专利实施许可合同，获得4项发明专利的排他性使用权，许可范围为中国，有效期为2025年11月1日至2027年10月31日，许可费用为265万元，公司对专利有实质性的重大改进和发展，由此产生的新的技术方案或新设计归公司和同济大学共同所有。所涉专利包括：柔性触觉传感器及其制备方法、带发电功能的柔性压电传感器阵列及其制作方法、薄膜开关的制备方法、基于智能座椅的体征监测系统。该许可将助力公司研发新型压电泡棉材料，拓展消费电子（可穿戴监测）、人形机器人（触觉传感器）、医疗健康（智能床垫、睡眠监测带）、工业监测（管道监测）及智能座舱（智能座椅健康监测）等应用市场，增强核心技术竞争力，优化业务结构。
盈利预测及投资建议：公司是国内聚烯烃发泡材料领先企业，随着海外基地及新能源车用发泡材料投产，业绩有望触底回暖，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.72、1.24、1.84亿元，维持“买入”评级。
灵巧手研究现阶段注重控制、仿生，要求能够实现日常抓、握等手部动作。目前主流的有传动灵巧手主要有腱绳传动、连杆传动及齿轮传动三种方式。其中，腱绳传动是指通过腱绳和缠绕腱绳的辅助装置把驱动源的力矩传送到手指各个关节上的传动方式，灵巧手的运动由关节扭矩所控制，关节的运动由肌腱的张力控制，使用腱绳远程驱动可以显著地减少手指的尺寸和重量，这是灵巧操作的重要特点，由于肌腱只能传递拉力，腱绳的数量必须超过自由度，才能实现对手指的完全控制。
腱绳传动是目前灵巧手研究中应用最为广泛的一种传动方式。腱绳在一定程度上模拟了人手的肌腱结构，使得大型的驱动器远离了执行机构，减轻末端的负载和惯量，提升了抓取的速度，它排布灵活，适合空间狭小且需要驱动自由度数目较多的传动场合。但它也有自身的局限性，如带负载能力弱，预紧力变化大，负载越大效率越低等。齿轮传动在工业机器人中应用比较广泛，它能获得稳定的传动比，传动效率高，可靠性强，但齿轮本身的质量加大了整体的质量和惯性。此外，连杆传动多用于工业和商业用途，多个连杆串并联混合的使用形式较为常见，手指的运动和动力由刚性连杆传递，能够抓取大型的物体且结构设计紧凑，但是在远距离的控制上较为困难，容易发生弹射，抓取的空间较小。
现阶段灵巧手的发展已经呈现稳步增长的趋势，根据仿生学对于生物机体环境适应性强、效能高、结构合理等特点进行模拟和研究，灵巧手未来会越来越接近人手。
综合性能和价格，UHMWPE纤维具备显著优势，是当前机器人腱绳材料的主流选择。机器人腱绳传动用纤维需要满足高强度、抗断裂、低蠕变性、耐磨损性、耐折叠性、轻量化、低摩擦系数等复杂要求，当下UHMWPE纤维、钢丝、PBO纤维均为可能的腱绳方案。UHMWPE纤维断裂强度是钢丝的15倍，密度仅为0.97 g/cm³，且耐磨损性能优异，同时具备自润滑特性，无需额外润滑即可实现低摩擦传动。钢丝绳虽承载能力高（单股拉力达100N以上）、传动效率稳定，但重量大、耐腐蚀性差（潮湿环境易生锈），且末端固定困难，难以适应机器人灵巧手的小弯曲半径需求。PBO纤维的强度和模量极高，使得PBO纤维成为制造防弹衣、航空航天材料、高性能绳索的理想材料，但由于高成本和耐温冗余短期应用仍受到限制，待技术突破降本后或有更多应用空间。综合来看，UHMWPE纤维综合性价比最高，更适配灵巧手高频动作需求，我们推测未来UHMWPE纤维将优先用于医疗、服务机器人等需要高精度、轻量化的场景，而钢丝绳更适配短期高负载工业场景（如汽车装配等），PBO纤维仍需技术突破降本后实现规模化应用。
康隆达是一家以特种功能劳动防护手套及一次性医疗丁腈手套为核心业务的行业龙头企业，产品广泛应用于建筑、电子、汽车、机械制造等多个领域，并以欧美、日本等海外市场为主要销售阵地。公司在浙江绍兴及越南顺化布局两大生产基地，越南工厂于2024年全面投产，拥有20条劳保手套线条丁腈手套线，凭借较低的人工和能源成本、显著的关税优势，强化了其全球竞争力。除手套主业外，康隆达还积极拓展锂盐新材料和超高分子量聚乙烯（UHMWPE）纤维业务，相关材料有望应用于安全防护、海洋装备及机器人等新兴领域。2025年公司盈利能力触底反弹，体现出国际化布局与多元化战略带来的成长韧性。
越南生产基地正式投产成为业绩关键支撑点。25Q3归母净利润同比增长，主要原因是越南公司投产所带来的运营效益提升。作为海外基地的越南康隆达集成马来西亚、中国等国的先进技术，有着12条一次性丁腈手套生产线条劳动防护手套生产线。在当前国际贸易环境复杂多变背景下，越南基地不仅规避了中美贸易摩擦带来的高关税压力，还具备更低的人工与能源成本优势，增强公司在国际市场的竞争力。今年二季度，在美国对等关税背景下，国内劳动防护手套业务遭遇一定冲击，非美市场竞争也有所加剧，公司产供销及时调度，将美国订单有效转移到越南基地，三季度业绩得以释放。
公司积极探索人形机器人灵巧手腱绳领域的新应用。UHMWPE纤维方面，公司全资子公司金昊新材料是国内最早实现超高分子量聚乙烯纤维产业化的企业之一，现已具备2条干法生产线条湿法生产线，公司纤维单线产能、工艺技术、产品性能的稳定性处于国内领先水平，核心技术来自自主研发，拥有相关专利40余项，产品目前主要应用于安全防护、海洋产业和军事装备等领域。相比钢索、芳纶、尼龙等材料，超高分子量聚乙烯纤维特有的强度、抗蠕变性及耐弯曲疲劳性，使其在机器人灵巧手腱绳及外壳刚性材质等领域也展现出巨大应用潜力，公司正在研发布局这一领域的应用。
盈利预测及投资建议：预计25-27年归母净利润为1.68/2.33/3.02亿元，给予“增持”评级。
根据IATA测算，SAF需在25年内实现近60倍产能扩张，市场规模将达到万亿人民币级别。基于CORSIA制定的全球航空业碳减排框架，国际航空运输协会（IATA）推算了未来相应的全球SAF需求量，根据IATA预测，全球SAF用量应从2025年的630万吨（占全球航空燃料总量2%）增至2050年的35806万吨（占全球航空燃料总量65%），年均复合增长率约为18%，需在25年内实现近60倍产能扩张。此外，根据德勤测算，2030年我国航空燃料消费总量将达到6050万吨，若我国航空燃料的SAF使用目标与IATA的使用目标保持一致（占航空燃料总量5.2%），则预计2030年我国SAF需求量将达到300万吨，随着技术进步和我国全面脱碳目标的推进，预计2050年我国SAF需求量将达到8610万吨，占全球比例约为24%。根据2000美元/吨测算，2030年全球SAF市场规模约为2500亿人民币，假设2050年随着技术进步SAF价格下降至1000美元/吨，届时全球SAF市场规模也应达到2万亿人民币级别。
当前全球SAF用量仍大幅低于IATA目标值，未来多国强制掺混政策的密集落地已为SAF需求爆发铺平道路。然而，根据IATA最新报告显示，尽管2024年全球SAF产量达到100万吨，为2023年产量的两倍，但由于SAF价格高企、下游航司利润率低等原因，整体SAF产业链尚未形成需求保障到投资回报的闭环，因此当前全球产量仍大幅低于预期。在当前阶段，SAF产业发展带有显著的政策驱动属性，全球多个主要经济体已制定了SAF强制掺混规定，未来将进一步促进SAF需求量大幅增长。
欧盟对于发展可再生能源和实现碳中和尤为重视，政策分为四个阶段层层加。